核心觀點

　　1、外需恢復及落后產(chǎn)能淘汰進程制約行業(yè)景氣度。(1)2004-2008年間,中國無縫鋼管產(chǎn)量年均增長率為23.58%,領先粗鋼產(chǎn)量增速6.02個百分點,在新產(chǎn)能迅速擴張的同時,無縫管業(yè)落后產(chǎn)能也仍然大量存在;(2)2008年中國無縫管出口量占產(chǎn)量的比重為30.2%,高于鋼鐵行業(yè)20個百分點,其中出口國家分布中美國占38%,過高的出口依賴度以及出口市場過度集中使得金融危機后無縫管領域內(nèi)的貿(mào)易摩擦頻繁發(fā)生;(3)相對而言,焊管業(yè)側(cè)重于內(nèi)需、建筑領域,而無縫管業(yè)則較為依賴出口,同時受建筑、石油、機械行業(yè)的影響均比較大。我們判斷如果落后產(chǎn)能不能有效淘汰、出口市場得不到恢復,無縫管行業(yè)供過于求的局面或?qū)㈤L期存在。

　　2、技術(shù)水平和集中度提升是行業(yè)未來發(fā)展方向�？傮w而言,目前我國無縫管行業(yè)技術(shù)水平偏低,專用管處于低水平競爭階段,高技術(shù)含量、高附加值的專用管還需大量進口,2008年我國出口均價僅為進口均價的26%,與此同時無縫管行業(yè)集中度顯著低于國際水平。我們認為,通過技術(shù)創(chuàng)新、管理創(chuàng)新、體制創(chuàng)新降低成本,開發(fā)生產(chǎn)高技術(shù)含量、高附加值的專用管,以及發(fā)展焊管所不能替代和難以替代的自身優(yōu)勢產(chǎn)品將是主流企業(yè)的發(fā)展方向,而提升行業(yè)集中度則將是行業(yè)政策導向。

　　3、行業(yè)盈利趨勢與鋼鐵業(yè)基本一致,企業(yè)盈利尚取決產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。我們認為,從大趨勢上來觀察,無縫管業(yè)盈利與鋼鐵業(yè)基本一致,但相對而言,無縫管軋制成本占比較高,成本彈性小于焊管。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面,無縫管也存在類似"二八原則"(20%的產(chǎn)品貢獻80%的利潤)的現(xiàn)象,因而產(chǎn)品附加值高、技術(shù)研發(fā)能力強的企業(yè)盈利前景更值得看好。

　　4、投資建議。鑒于行業(yè)的供求格局,我們給予無縫管行業(yè)"中性B"的投資評級,但行業(yè)的低迷更有利于龍頭企業(yè)、進取心強的企業(yè)做大做強,從企業(yè)資質(zhì)、股東背景、管理層素質(zhì)以及估值等因素來看,我們更看好華菱鋼鐵,預計其2009年、2010年的EPS分別為0.12元、0.38元,以10月20日收盤價計算,公司PB為1.37倍,在行業(yè)內(nèi)處于偏低水平,我們維持對其的"推薦A"的投資評級。

　　5、風險提示。無縫管落后產(chǎn)能的淘汰力度、出口恢復的力度超預期。